“Pax cambiaria” y límites de la política económica

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(Articulo de Amilcar Collante  publicado en el diario “El Dia” del 15/07/18)

Terminó una semana de “pax cambiaria”. El dólar se ha calmado. No es una cuestión menor. La divisa norteamericana es el termómetro al que todos miran para tomar decisiones de consumo e inversión en Argentina. Cotizó cerca de 27,2 pesos por dólar para el segmento mayorista y 28 pesos para el público minorista .

¿CÓMO SE CONSIGUIÓ?

Todo en economía tiene su costo. La política del Banco Central de la República Argentina (BCRA) tuvo un giro respecto a la visión y esquema de su anterior titular, Federico Sturzenegger.

La entidad que ahora preside Luis “Toto” Caputo anunció que va controlar la cantidad de dinero en circulante (más específicamente base monetaria amplia). Dejando atrás el esquema de metas de inflación, en el que se fijaba la tasa de interés. Esto reafirma que el esquema anterior fracasó en su lucha anti-inflacionaria. La idea es que descienda el ritmo de expansión monetaria. Es decir, habrá menos pesos en circulación.

TORNIQUETE MONETARIO

Para ello subió los encajes bancarios. Los montos que los bancos tienen inmovilizados (fondos no prestables) se elevaron 3% el pasado 2 de julio, y el 18 de julio subirán otro 2%. Asimismo, se dispuso ir reduciendo paulatinamente el stock de LEBAC sin incrementar el circulante de pesos. La apuesta es que quienes estén invertidos en Lebacs se pasen a Bonos(o Letes) en pesos o dólares sin afectar al mercado de cambios.

MENOS PESOS, MÁS TASAS DE INTERÉS

Esta restricción en la liquidez del sistema llevó a subas en tasa de interés. Las famosas Lebacs que vencen en 35 días tuvieron rendimientos de 53/54% anual y los préstamos entre bancos comerciales (call money a 7 días) superaron el 60%.

Ya la cantidad de pesos en el circulante (en julio) crece a un ritmo de 20% interanual y la base monetaria a 28% anual . Recordemos que en marzo pasado la base monetaria se expandía a un ritmo superior al 33% anual y el circulante crecía al 28% anual.

También las colocaciones internas de Letes (dólares) por parte del Tesoro dieron un poco de oxígeno de cortísimo plazo al mercado de cambios. Sin embargo, “la zanahoria” para atraer esos dólares tuvo que ser mayor a la licitación anterior. El rendimiento que ofrecieron estos papeles del Tesoro Nacional fue de 5,5% anual. La gran pregunta es cuan sostenible será desarmar la deuda en pesos del BCRA (Lebacs) si la alternativa es generar más deuda pública (Letes) en dólares, cuyo stock ya supera los 15.000 millones de dólares.

¿CÓMO SIGUE LA PELÍCULA?

Argentina se juega en estos momentos todas las fichas a poder estabilizar al dólar. Si lo consigue (por más de unas semanas). Arranca la tarea de disminuir los daños ocasionados por la devaluación (la suba interanual del tipo de cambio supera el 65%) e intentará que la recesión, que se avisora, sea lo más corta posible.

LOS LÍMITES E INTERROGANTES

Acá entramos en un detalle no menor. El Gobierno cerró un paquete con el FMI muy generoso en el volumen de desembolso total, 50.000 millones de dólares. Sin embargo, solo 32.400 millones ingresarían durante la administración Macri.

Estos desembolsos están sujetos a ciertas metas, requisitos y límites, que harán que no se puedan utilizar algunas herramientas de política económica al 100 por ciento.

En pocas palabras, Macri no tiene toda la “botonera” e instrumental de política económica disponible para usarla como quiera hasta el final de su mandato.

El acuerdo no solo incluye metas fiscales (muy exigentes para 2019). Sino que el memorándum implica, por ejemplo, que el peso argentino “flote”. Tratando de cerrar el abultado déficit de las cuentas externas.

Es claro que el FMI no nos prestó fondos para que se engrose el déficit por atesoramiento de dólares. O se vayan los dólares por la cuenta turismo. Cabe señalar, que solo estos 2 items suman 2.800 millones de dólares promedio mensuales .

También el Gobierno tiene una meta de inflación impuesta por el FMI que no puede superar el 32%. Porque sino el acuerdo se cae y habría que renegociar todo . Volver al punto inicial, pero con menos credibilidad por incumplir lo firmado.

Por otra parte, fija objetivos de acumulación de reservas internacionales netas .Y limita la intervención en el mercado de cambios. La contracara de esto último se refleja en las últimas medidas del BCRA con su “torniquete” monetario, secando la plaza de pesos.

Ahora con estos límites ¿el Gobierno cuántos objetivos podrá cumplir? ¿Podrá crecer la economía en 2019?¿ Existirá un ajuste fiscal expansivo post-devaluación?

Por ejemplo, aun con el supuesto de que la calma en el mercado cambiario se consolide. Atrás de la devaluación viene el traslado a precios. Y ya se está observando en los números. La inflación de Junio según IPC Neuquén fue 4,4% mensual y el IPC-Córdoba fue de 3,1% . Y la consultora Elypsis estimó la inflación nacional de 3,8% para Junio.

La pregunta mirando nuestra historia reciente ¿Cuándo la suba del dólar superó el 60% alguna vez la tasa de inflación bajó de 35% anual? La respuesta es no.

Argentina tuvo 3 episodios en los últimos 17 años en los cuales la suba interanual del tipo de cambio se situó por encima del 60%. Eso ocurrió en 2002 (fue mayor que al 260%), 2014 (devaluación de Kicillof) y 2016 (salida del “cepo cambiario”). En esos 3 momentos la tasa de inflación se disparó y siempre superó al 35% en ese año.

“Este año también el dólar viaja a un ritmo mayor al 60 por ciento interanual”

Este año también el dólar viaja a un ritmo mayor a 60% interanual, por momentos superior a 70%. Por lo que, aunque creamos que esta vez sea diferente . Existe un probabilidad muy alta de que la inflación en algún momento se aproxime al 35%. En ese escenario sabemos que se cae el memorándum con FMI. La percepción del mercado de ese posible evento puede dejar a Argentina en situación de mayor vulnerabilidad. Y con un margen de maniobra mínimo. Ahí solo dependemos del humor de los mercados.

AJUSTE FISCAL EN AÑO ELECTORAL

Y la otra cuestión inédita que se desprende del acuerdo, es que el Gobierno está obligado a hacer un ajuste fiscal en un año electoral. Hoy el recorte anunciado se estimó en 300.000 millones de pesos.

Para 2019 el déficit fiscal primario debería bajar a 1,3% del PBI. Esto implica recortes muy importantes en obra pública y transferencias a las provincias, entre otros. Allí es clara la necesidad política de la aprobación del presupuesto nacional.

Y recientemente se conocieron algunas otra exigencias. Como establecer un tope a los sueldos estatales de un 8% entre Junio de 2018 y Junio de 2019.

Si hubo 2 herramientas súper utilizadas para ganar elecciones en la Argentina fueron el aumento del gasto público y el atraso del tipo de cambio. Este mismo Gobierno las utilizó en las elecciones pasadas. El dólar solo subió 10% hasta noviembre de 2017 y permitió que la inflación desacelere. Son atajos conocidos y que se han repetido en las ultimas elecciones. Hoy parece que no estarán disponibles.

CUMPLIR O NO CUMPLIR

Cumplir con el FMI es no poder usar ninguna de las 2 herramientas “maximizadoras de votos” para 2019. Y no cumplir con el FMI, Iuce como una no opción. Es perder al prestamista de ultima instancia del sistema financiero global. ¿Habrá algo intermedio? Cómo terminará la historia? No lo sabemos. La encrucijada en la que está el Gobierno es muy difícil . Está al borde de una cornisa muy delgada.

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