Emisión cero y déficit fiscal cero. ¿Reglas transitorias?

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(Nota publicada en el diario “El Dia” el domingo 14/10/18)

La nueva etapa del Gobierno tiene como objetivo estabilizar el dólar y recuperar la confianza con dos lineamientos claros y duros.

No emitir más pesos y ajustar las cuentas fiscales, el famoso  déficit cero.

El punto a analizar es cuan probable es que convivamos con este esquema tan estricto.

Estas reglas tiene excepciones. Bajo ciertas circunstancias  dejarían de aplicarse al menos de forma transitoria .Veremos cuáles son los riesgos asociados.

Emisión cero

El BCRA se comprometió a no emitir moneda para financiar déficit en 2018 y 2019 .En 2016 la suma de emisión para financiar al Tesoro Nacional fue de $160.000 millones .Y en 2017  fue de $150.000 millones.

Excepción

Ahora el esquema de bandas de flotación cambiarias actual deja abierta la posibilidad de emitir pesos .

Eso sucedera en el caso que el dólar se sitúe por debajo de la banda inferior. En síntesis, el BCRA emitiría pesos para comprar dólares y engrosar reservas (sin absorberlos)

Hoy ese punto esta en $ 34,5 y la cotización del dólar mayorista del viernes fue de $36,75 .Está bastante cerca de cumplirse.

Sin pesos

 La regla monetaria ya tiene su correlato en el circulante en poder del público, que está creciendo solo al 11,1% interanual (con una inflacion arriba 33% en 9 meses , cuando se conozca el dato de septiembre).

Esto marca el nivel de restricción, no hay pesos.

¿Como se logró?

 La tasa de interés política monetaria se multiplicó casi por 3 desde principio de año . Las LeLiq (letras de liquidez del BCRA)  pagan intereses de 72/73% anual y  son a 7 días. Todos los días el BCRA subasta estas letras y además vencen diariamente entre 80.000 y 110.000 millones de pesos. Para hacerlo más fácil, las Leliqs son como una Lebac más corta que solo pueden tener los bancos.

Súper plazo fijo

Los bancos han subido tasas de interés para captar depósitos a corto plazo (hasta superiores al 50%). Toman al 45/50% luego se dan vuelta y se colocan en LeLiqs al 72% .Con eso le pagan las súper tasas del plazo fijo. Por ultimo, hay un porcentaje muy pequeño que va a créditos .Que pagan tasas extremadamente altas hasta de 80%/90% o aún mayores de costo financiero total.

Consecuentemente, el crédito está frenado en terminos nominales en octubre.Es decir que cae un 4%/5% en términos reales ,  que es la inflacion del mes.

Volvamos a la regla emisión cero de base monetaria. Ahora las Leliq devengan intereses altos que para no aumentar la base monetaria(emitir), deberia renovarse completamente el stock  más el interés devengado.

Por eso se observa que la tasa de interés se mantiene alta y es difícil de bajar , si se quiere cumplir con emisión cero. Esto engrosa el stock sistemáticamente.

La buena es que los bancos están limitados para  comprar dólares y eso minimiza el riesgo cambiario.  Si ellos desarman Leliqs , no pueden presionar sobre el dolar.

El problema es si los depositantes  a plazo que tienen altos rendimientos.Porque los bancos tiene rendimientos de  las Leliq. Desean no renovar los depósitos a plazo. Ahí los bancos están obligados a desarmar las Leliqs y darle los pesos .Allí si hay un riesgo cambiario que se debe monitorear de cerca.

     Asimismo, el plan del Central tiene en cuenta estacionalidad de la demanda  de pesos. A fin de año las empresas deben pagar aguinaldos.Diciembre es un mes en el que todos necesitan pesos.

   Por ello, hay un margen de maniobra en el esquema del BCRA.Esta establecido que puede expandirse un 6,3% la base monetaria en dicho mes (82.300 millones de pesos). Ahí habrá un relajamiento para que las tasas de interés no se incrementen más aún. Veremos cómo se instrumenta, pero no dejar de ser una excepción.

Déficit cero

Respecto a las cuentas fiscales, lo incierto es la magnitud de la recesión que atraviesa Argentina y los ingresos fiscales dependen de ello. Por eso, el poder cumplir con la regla no se puede analizar omitiendo este dato.

Asimismo, la probabilidad de retrasar los pagos de impuestos o de evadir impuestos es mayor en contexto de recesión y alta tasas de interés.

Por último, el acuerdo con el FMI tiene una salvaguarda .Que permite que el déficit fiscal sea mayor en caso de agravarse los indicadores sociales .Y por último, tiene posibilidad de utilizar fondos de FGS de Anses para cubrir el déficit fiscal.

La reglas duras (monetarias y fiscales) en Argentina serán un gran test. Veremos qué ocurre en los próximos meses. Y si las excepciones  se transforman en regla o si esta vez se cumplen.

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